1.7亿信用风险高悬联易融IPO胜算几何-慧融基金

背靠腾讯、渣打等豪华阵容，在供应链金融领域深耕多年的联易融科技集团（以下简称“联易融”），在2021年开启了赴港IPO的征程。继1月初向港交所递交上市申请后，近日，联易融通过港交所聆讯，离港股上市再近一步。不过，根据最新招股资料披露，联易融连年亏损，另有1.7亿元信用风险高悬。亏损背后是何原因？信用风险如何解？坐拥强大朋友圈的联易融引业内关注，但其自身业务实力、盈利能力亦仍待进一步观察。

盈利能力待考

聆讯后资料显示，联易融是一家供应链金融科技解决方案提供商，收入模式主要是基于交易量收取科技解决方案的服务费用。2020年，联易融处理的供应链金融交易金额达人民币1638亿元，在中国供应链金融科技解决方案提供商中排名第一，市场份额占20.6%。

尽管交易金额亮眼，市场排名靠前，但从招股书披露的财务数据来看，联易融经营仍存多处隐忧。

最新数据显示，2018年、2019年与2020年全年，联易融实现营业收入分别为3.83亿元、7亿元、10.29亿元，期内对应亏损分别为14.1亿元、10.82亿元、7.15亿元。以此计算，联易融三个报告期合计亏损超过30亿元。

针对亏损一事，联易融回应北京商报记者称，此数据属于会计计量上的亏损，主要源于按公允价值计量且其变动计入损益的金融负债的公允价值变动，包括此前公司发行的可赎回可转换优先股等账面值变动等。

联易融称，公司经调整后利润为正，实现盈利。如加回按公允价值计量且其变动计入损益的金融负债的公允价值变动及股权激励费用等后，公司2020年前三季度经调整利润为1.3亿元，较2019年前三季度0.37亿元同比增长253.63%。

不过，针对亏损一事，联易融在招股书中亦进一步提示风险称， 2018年、2019年及2020年，联易融的按公允价值计量且其变动计入损益的金融负债的公允价值变动分别为13.962亿元、11.081亿元及8.619亿元。这主要是由于公司业务增长和业务前景的改善，带动了可赎回可转换优先股及可转换贷款的公允价值增加。但联易融无法保证日后将能够产生净利润。

联易融在招股书中称，其能否实现盈利在很大程度上取决于成功推广科技解决方案、实现规模经济效应、制定有效的定价策略、有效应对不同市场以及提高营运效率的能力。若无法产生足够收入或有效管理成本及费用，日后可能继续产生亏损，且未必能实现盈利或随后维持盈利能力。

此外，该公司还指出，联易融与众多第三方合作提供科技解决方案产品。例如，该公司依靠供货商提供硬件、软件、云服务、互联网及电信服务以及第三方数据。其预期将在相当长一段时间内继续依靠第三方来增强能力，若该等第三方不再继续维持或加深合作关系，联易融业务、经营业绩、财务状况及声誉或会受到重大不利影响。

信用风险高悬

诸多风险中，最值得关注的一点是联易融高悬的信用风险。

招股书中称，联易融新兴解决方案包括跨境云及中小企业信用科技解决方案，由于新兴解决方案尚处于发展初期，为与金融机构建立互信及关系，该公司与金融机构订立各种合作安排，其中一条是“保障融资交易”，即，为了保护金融机构免受提供融资的损失，联易融承诺在核心企业违约或逾期付款的情况下，从金融机构处成为资金方。

值得一提的是，招股书中进一步指出，为达业务目标，联易融甚至会使用自有资金支持中小企业的部分融资，在该等交易中，公司会在融资到期时赚取利息及自供货商收取款项，因此面临与供货商有关的信用风险。

与金融机构合作，这一兜底的保障融资交易存何隐患？对此，联易融回应北京商报记者称，目前，公司建立了强大的信用风险审查团队及信用风险管理委员会，通过数据驱动的风险管理、交易审批程序及全面的风险分析控制风险，同时亦谨慎地选择为与核心企业有稳定、长期及稳健合作关系的中小企业提供服务。为了深入分析中小企业，其会检查其背景资料、业务趋势、合作核心企业的质量、过往业绩、市场声誉等各种交叉信息。

苏宁金融研究院金融科技研究中心主任孙扬指出，平台这种风险兜底一般来说是通过平台保理业务来分担风险。

与此同时，北京商报记者注意到，联易融在招股书中称，使用短期过桥贷款或以自有资金取得供货商的应收账款由保理实体进行，该等交易属商业保理业务，客户主要为核心企业与金融机构。据披露，2018年、2019年、2020年中，联易融中小企业信用科技解决方案促成的自有资金及保障资金融资交易的M3+逾期比率分别为1.1%、1.1%及2%。

基于逾期率上升的情况，孙扬认为，这一“兜底”模式给企业的盈利和可持续带来很大不确定性。

“此外，联易融还面临两大业务风险，一是受让的资产场景联易融可能不掌控；二是受让债权如果都是差资产，那对于保理公司乃至母公司联易融其实是不可持续的。除非联易融有很强的资产处置能力。”孙扬称。

此问题从会计师报告披露的信用风险数据亦可印证。数据显示，联易融科技在日常业务过程中面临信用、流动资金、货币及利率风险。其中，为保护合作金融机构不因向中小企业提供融资而遭受损失，联易融承诺在中小企业违约或逾期付款的情况下从资金方处受让债权。截至2020年12月31日，此类交易的最大风险敞口已达到1.7亿元。

依赖股东难题怎么破

天眼查显示，联易融成立于2016年2月，截至目前共完成4轮融资。2016年7月获得由腾讯资本、中信资本、正心谷创新资本等1亿元A轮投资，最近一次是在2020年1月，联易融再次获得来自渣打银行投资的数亿元C+轮融资。

另据招股书，在股东构成上，腾讯、中信资本、正心谷资本、GIC SPV(新加坡政府投资公司)、渣打银行、贝塔斯曼亚洲投资基金(BAI)、招商局创投分别持有联易融18.89%、12.03%、11.92%、9.2%、3.61%、3.6%、3.04%的股份。

联易融在招股书中称，“与腾讯的紧密合作关系使我们可以共享腾讯领先的区块链、人脸识别、云技术和支付等基础科技。同时，通过与渣打银行的合作，我们能够开拓跨境供应链金融市场并扩大产品范围。强大的股东伙伴关系，加上专属技术，使我们能够通过最先进的科技解决方案持续在供应链金融领域进行创新”。

针对后续发展，联易融称，将不断拓展和优化供应链金融科技解决方案，拓宽客户基础，提高垂直行业领域的覆盖率，拓展并强化供应链金融生态系统，持续进行科技和基础设施的投资，并进一步开拓国际市场。

不过，在业内看来，过度依靠股东、对个别客户依赖较高，仍是后续联易融要面临的难点问题。正如金融行业资深分析师王蓬博指出，他们现在的问题是对独立大客户依赖过高，玩法也没有更多的创新。后续建议借助更多的技术手段提高自身壁垒，同时探索出除了反向保理业务之外的客户需求。

金融科技行业专家苏筱芮同样称，由于供应链金融科技涉及产业运营，因此如何有效挖掘产业场景，连接物流、商流、信息流、资金流等各方资源，打造供应链金融生态平台面临诸多考验。对于联易融后续发展，建议扎实开展产业研究，从供应链上中下游的各个金融需求环节进行切入，通过整合供应链资源与科技资源打造供应链金融平台，此外，在不断扩大规模的同时也需要合理控制成本，通过科技赋能提升整体流程效率。

北京商报记者 岳品瑜 刘四红

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